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中国家电行业四季度投资策略放缓防寒

2018-10-28 11:47:07

中国家电行业四季度投资策略:放缓防寒

中国家电行业四季度投资策略:放缓防寒

一、家电产品需求增速放缓

1.1行业增速回落,企业盈利趋降

从掌握的行业数据分析,2008年月份主要家电产品销售呈现放缓趋势。一季度,虽然2月份受到南方雪灾影响,但经销商对全年市场保持乐观预期,空调、冰箱、洗衣机等白色家电产品出口和内销依然保持较快水平;二季度以来,受到凉夏因素影响,空调、冰箱月度销售增速出现明显下滑,而欧美经济衰退、国内房地产市场“滞胀”,经济增速放缓预期等因素,造成家电消费产品需求出现下降。

进入7月份以后,主要家电产品销售增速继续放缓,空调销量甚至出现同比19%的回落。从月份全行业经营情况来看,制冷电器、通风电器、电力器具等部分子行业已经出现盈利增速低于销售增速的现象。由于经济减速、需求放缓等外部因素并没有明显改善,我们预计下半年家电企业面临的销售与盈利双重放缓的压力还将加大。

1.2空调:行业景气下降,渠道作用凸显

5月份以来空调行业增速显着放缓。中华商务的数据显示,7月份空调行业生产量为325.3万台,较4月份1009万台的单月产量回落高达67.7%。销售方面,7月份内销市场销量为263万台,较4月份416.5万台的高点回落58%,7月份出口217万台,较4月份583.3万台的单月出口下降168.8%。从目前的行业统计数据来看,2008年4月份可能是07冷冻年度以来空调行业的景气高点,5月份以后随着内销市场快速回落和出口需求的放缓,国内空调行业正步入景气下降通道。

内销疲弱是行业景气下降的主因。月份空调内销2152万台,同比下降1.2%,这与07年同期内销市场高达72%的增速形成鲜明对比;出口市场方面,前7个月累计出口空调2750万台,同比增长4.5%,出口增速较07年同期16.2%的水平下降明显。4月份以来,受南方地区持续降雨、全国天气较往年偏低等因素影响,每年传统的空调销售旺季并没有在5、6月份出现;同时,上半年国内房地产市场出现“有价无市”的局面,房地产销售面积出现同比下滑,空调新增需求明显放缓;此外,CPI高企使得居民实际可支配收入下降,终端消费需求受到一定影响。出口市场方面,美国次贷危机愈演愈烈,导致空调对美出口出现显着下滑;此外原材料价格上涨、人民币升值等因素使得目前以OEM为主的空调出口模式面临日益严峻的压力。

行业集中度仍在不断提升。虽然行业整体需求放缓,但龙头企业市场份额却在进一步扩大,行业集中度仍在提升。国家信息中心监测数据显示,2008空调冷冻年度前10大品牌的份额由2007年度的82.8%提升到83.4%,其中前三名格力、美的和海尔的占比由47.5%上升到54.2%,中小空调厂商面临的生存环境愈发严峻。

渠道变革成为近期空调厂商竞争焦点。年初以来,美的电器对空调销售体系做了重大调整,公司的空调产品转由独立的销售公司负责销售,在变革销售模式的同时,美的电器还大幅压缩销售代理层级,扩大美的电器专卖店络布局。上述举措收到了明显成效,上半年美的电器空调业务收入增长34.66%,增速居国内空调企业前列。在行业需求放缓的背景下,其他空调厂商也加大了渠道整合力度,青岛海尔正在加强以“日日顺”公司为核心的三四级销售体系,未来计划将“日日顺”公司逐步打造成销售产品多元化、股权结构社会化的专业销售公司。此外,奥克斯、长虹等二线品牌在09冷年到来之时,通过加大了对区域经销商的支持力度,发展自身品牌的优势区域销售市场。

1.3冰箱:市场需求稳定,行业格局渐变

2008年以来冰箱行业运行态势平稳。根据中华商务数据,月份冰箱总产量3069万台,同比增长16%;销售量为3018.6万台,同比增长14.3%。08年冰箱行业整体产销增速较07年有所回落,但受益于国内市场稳定的需求,月份国内市场总销量为1983.3万台,同比增长了18.2%;出口总量为641.2万台,同比增长8%,显着高于07年同期-7%的增速。从短期行业表现来看,进入5月份以来,受凉夏等因素影响,冰箱行业月份总产量和内销量比4月份高点回落了16.8%和28%,但7月份出口量达到229万台,同比增长21.6%,从一定程度上减缓了行业增速下滑趋势。

高端新品销售比重上升,家电下乡带动三四级市场普及率提升,是推动08年以来冰箱行业增长的主要动力。由于07年以来原材料和人工价格的上涨,冰箱企业纷纷通过加大新品销售比重,推出“三门”、“对开门”、“多开门”等高端新品抢占一二级城市更新换代需求市场。而2007年以来实行的家电下乡政策试点,有效激发了三四级城镇与农村市场冰箱需求。中怡康监测数据显示,2008年上半年国内重点城市冰箱销售量同比增长10.81%,销售额同比增长14.73%,均低于去年同期增长幅度。但三四级城市的冰箱销售比例有所上升,合计比例超过15%,其中四级城市所占总体比例从去年上半年的不到1%增长到3.06%。

行业竞争格局相对稳固,市场份额向大厂商集中。从08年月份的内销市场份额来看,海尔以22.1%的市场占有率稳居行业的位置,海信科龙、荣事达与华凌、美菱等品牌分居二至四位。不过随着西门子、LG、三星等外资品牌加大对高端冰箱市场的争夺,以及国内厂商产能扩张带来的三四级市场竞争的加剧,未来冰箱行业市场份额将向一、二线厂商集聚。目前,2007年以来国内二线冰箱品牌,如海信科龙、新飞、美菱加大了冰箱产能扩张力度,美的系甚至开始向行业上游冰箱压缩机领域的进行产业延伸,而海信与惠而浦成立合资公司目标直指高端大容量冰箱市场。国内二线冰箱厂商在建立覆盖高中低端产品线的同时,正加大三四级市场的渠道建设力度,冰箱中小品牌冰箱厂商的生存空间将逐步收窄。

1.4洗衣机:高端需求发力,产品结构升级

洗衣机行业产销情况良好。中华商务的数据显示,月份洗衣机行业总产量为2191万台,同比增长21.2%;总销量为2199.7万台,同比增长22.7%,其中内销1397.5万台,同比增长24.25,出口801.6万台同比增长20.1%。08年以来,洗衣机行业总体产销增长情况要好于空调和冰箱行业,这主要因为洗衣机产品需求受天气等外部因素变化影响较小,而内销市场的快速增长表明洗衣机市场需求更多的来自于城市消费者更新换代与农村市场普及率的提升。

从产销市场表现来看,滚筒洗衣机市场表现抢眼。中华商务数据显示,上半年滚筒洗衣机内销、出口分别同比增长37.36%、30.41%,而波轮洗衣机内销、出口仅增长24.55%、17.37%,国家信息中心监测数据显示,2008年上半年滚筒洗衣机重点城市销售量同比增长26.89%,销售额同比增长33.03%,增幅均大幅高于波轮产品。滚筒产品的热销的原因在于,一方面,洗衣机厂商在近年来原材料、人工等成本上升的压力下,希望通过提高新品特别是高端洗衣机产品的销售比重来维持企业的盈利水平;另一方面,随着城镇居民消费水平的提高,无论是初次购买还是产品更新换代,消费者对滚筒洗衣机的需求正逐步日益提升。07年以来海尔、松下、合肥三洋、小天鹅等厂商不断推出滚筒洗衣机新品,扩大高端滚筒洗衣机产能等情况表明,洗衣机行业正迎来以消费升级与更新换代为需求特征的新一轮市场快速增长阶段。

市场份额继续向大厂商集中。国家信息中心近期发布的《2008年上半年国内重点城市洗衣机市场分析报告》显示,2008年上半年国内重点城市洗衣机市场品牌集中度继续提升,前10大品牌销量市场占有率达到96.92%,销售额占有率达到97.45%,分别比去年同期提高3.22和2.61个百分点。特别是在高端滚筒产品领域,前10大品牌销售量占有率为99.29%,销售额占有率为99.21%,其他品牌基本没有拓展空间。市场销售数据表明,在城市高端洗衣机市场,外资与合资品牌凭借核心技术、外观与功能设计方面的优势,继续保持对高端消费者的吸引力;而在传统的中高端波轮洗衣机方面,以海尔、小天鹅、荣事达等一二线国产品牌凭借渠道和品牌优势,在中低端洗衣机市场的占有率正稳步提升。

1.5平板电视:销售市场分化,价格战将持续

平板电视销售继续保持高速增长。月份,国内液晶电视总产量为915.6万台,同比增长26.9%;总销量为899.4万台,同比增长51.1%,较07年同期回落4个百分点;内销市场销量601.1万台,同比增长68%,较07年同期117%的增速出现明显回落。等离子电视由于价格相对同尺寸液晶电视便宜,同时去年同期产销可比基数较小,月份产销累计达137.3万台和140.2万台,分别同比增长151%和237%。从单月销售数据来看,平板电视市场呈现明显的事件营销驱动特征。5月份受“五一”假期各大家电卖场传统促销活动的推动,无论是液晶电视还是等离子电视的销售量均达到上半年单月峰值。6月份市场销售短暂回落后,7月份因北京奥运会开幕日益临近,平板电视市场再次迎来销售高峰,液晶电视和等离子电视单月销量分别达到111.5万台和25.4万台,分别同比增长195.7%和237%。

销售市场结构开始分化。从08年上半年平板电视销售市场来看,一二级大城市销量增速明显放缓,而三四级城镇市场销售依然维持高速增长。GFK数据显示,2008年上半年中国液晶电视市场零售量为527.7万台,同比增长39%,其中一二级市场仅同比增长20%,三四级市场同比增长146%。占平板电视70%以上销量的一二级市场,在经历了2003年以来近5年的快速增长后,市场逐步趋于饱和;而三四级市场的良好表现,主要源于42寸以下平板电视价格经过多轮大幅降价,目前价位已步入平民化时代,从而有效激活了中小城镇居民的消费需求。

价格战仍是厂商竞争的主要手段。由于平板电视同质化程度较高,消费者在选择同等尺寸产品时更多考虑的是价格因素。对于国内平板电视厂商而言,由于缺乏上游液晶面板等核心配套能力,在日韩厂商凭借产业一体化配套成本优势大打价格战的背景下,内资品牌不得不参与惨烈的价格竞争。08年春节、“五一”,以及7月份以来的奥运促销,平板电视厂商仍采用大幅降价来吸引消费者,扩大自身市场份额。

二、上市公司上半年业绩明显分化

2.1龙头企业盈利保持高增长

从中报披露的数据来看,上半年家电板块上市公司经营业绩有几大特点:一是,白电企业主营业务盈利状况显着好于黑电企业;二是,各子行业上市公司盈利向行业龙头集中;三是,投资收益增加、税率下降等因素成为部分企业盈利改善主因。

行业景气变动未对上市公司上半年业绩造成显着影响。上半年,空调行业受天气偏凉等不利因素影响,整体销售量仅比去年同比增长4.9%。但行业龙头格力电器、美的电器依然能够通过提高新品销售比重、加强销售费用控制等手段,使得企业盈利继续保持高速增长。此外,九阳股份凭借在豆浆机、电磁炉领域的行业地位以及扁平化的渠道优势,主营业务和净利润继续保持100%以上的增长。相比上述行业企业而言,TCL集团的净利润大幅增长源于上半年3.85亿元的投资收益,苏泊尔净利润增幅高于收入增长,则源于公司实际所得税率下降所致。

在行业龙头企业保持竞争优势的同时,部分二线、三线白电企业基本面发生了积极的变化。美的电器入主小天鹅后,公司内部经营管理得到改善,上半年在销售同比下降14.6%的情况下净利润实现38.9%的增长,这正是因为公司大股东易主之后,加强了成本采购控制和销售、管理费用压缩,企业整体毛利提高的同时费用率有所降低,进而使得盈利能力得到提升。此外,合肥三洋制定了三年翻三番的业绩经营目标,上半年公司通过加强渠道覆盖面和一线销售激励,提高滚筒洗衣机等高端产品销售比重等方式,使得公司营业收入和净利润分别增长了60.1%和78.3%。

黑电企业和出口导向型小家电企业主营业务盈利不佳。上半年,国内平板电视出货量同比增长83%,但由于缺乏上游核心材料自主配套能力,国内电视厂商在外资品牌价格战的打压下,市场份额和盈利能力出现双降。此外,以德豪润达、伊立浦为代表的部分以出口导向型小家电企业在原材料成本上升、人民币升值、海外市场需求放缓等不利因素共同作用下,盈利也出现了明显下滑。

2.2板块估值具备相对优势

从A股市场总体估值水平来看,家电行业具备相对估值优势。上半年家电行业上市公司营业收入增长19.49%,低于A股上市公司整体29.9%的增长;净利润增幅高达62.45%,高于A股平均19.67%的增幅,居各行业前列。由于上半年家电行业盈利高于A股平均水平,目前家电板块的08年动态P/E仅为12.62倍,显着低于A股市场中报后15.22倍的动态P/E。此外,家电板块平均P/B估值为2.09倍,也低于A股市场当前2.62倍的估值水平。

2.3企业盈利预期下滑

受海外市场需求放缓、国内房地产市场销售减缓等因素共同影响,7月份国内空调行业产量同比下滑35.3%,销售量同比下降19.2%,7月份冰箱生产也出现同比下降2.9%,销售同比仅增长0.8%。上半年家电企业通过推出新品、加强费用控制等方式来降低市场需求放缓对企业盈利的冲击。从7月份的行业数据来看,除洗衣机行业销售仍保持较快增长外,空调、洗衣机行业需求仍在放缓,而家电行业外部环境,包括原材料及人工成本高企、人民币升值、外需放缓、宏观调控造成融资困难等不利因素短期内并无显着改善迹象,我们预计相关企业的盈利增长下半年将出现不同程度放缓。

三、行业短期仍面临诸多不确定因素

我们预计四季度家电行业仍将延续7月份以来销售回落的态势。这一判断的主要依据在于家电企业盈利受压状况短期难以改变,一方面原材料、人工成本居高不下,另一方面内需、出口市场因经济增速放缓而存在继续下滑的风险。

3.1成本上涨压力犹存

2006年铜价高涨使得家电企业的原材料成本明显上升,2007年以来石油、铁矿石等价格一路飙升,导致树脂和钢材等下游产品价格持续走高,而2008年新劳动法的实施,使得大部分家电企业的人工成本有10%以上的提升,家电行业面临全面的成本上涨压力。

近期国际石油和金属铜价格有所回落。8月份以来,受欧盟、日本等地区经济放缓预期影响,国际资金开始回流美国市场,美元指数近期明显回升。美元的短期反弹使得国际大宗商品价格出现不同程度调整,纽约商品期货交易所石油期货价格由7月份的147美元/桶回落到92美元/桶附近,下跌幅度达到37%,黄金、金属铜价格也出现了20%左右的回落。

不过,从目前的经济形式来看,我们还难以判断美元是否能够持续走强,因而石油等大宗商品价格仍有可能反弹前期较高水平。特别是9月份以来,次贷危机引爆了美国金融市场新一轮的剧烈动荡,占据美国房地产抵押贷款半壁江山的“房地美”和“房利美”被美国政府接管,有158年历史的美国第四大独立投资银行雷曼兄弟宣布破产,另一大着名投行美林集团被美洲银行收购,保险集团AIG也陷入流动性危机。美国金融市场危机的加剧使得人们对实体经济增长衰退的预期进一步增强,因而美元之前的短期反弹不大可能持续,国际商品价格仍将因美元的再次疲软而出现反弹。总体来看,虽然短期国际大宗商品价格有所回落,但从中长期角度来看,美国次贷危机深化很可能使美元进入新一轮的贬值,而以美元为计价单位的石油、铁矿石、铜等原材料产品价格预期上涨压力仍将伴随着包括家电行业在内的诸多制造行业。

3.2内需市场面临变数

国内白色家电行业目前销售市场结构中,从销售量角度比较来看,空调、洗衣机行业的内外销比例基本相当,而冰箱行业约有四分之一出口海外市场。但从盈利角度来看,实际上白电企业的盈利增长主要靠国内销售拉动,海外市场的产品出口大部分采取OEM代工模式,盈利能力较低。因此,分析国内市场的发展趋势对于把握家电企业的盈利变化趋势具有重要指标意义。

我们认为目前国内市场家电销售面临诸多不利因素。首先,当前国内CPI和PPI仍处于较高水平,居民实际购买力下降使得部分消费需求受到抑制。其次,宏观调控造成了银行信贷增速放缓,房地产行业08年以来的调整也减少了新增家电产品采购需求。更重要是,由于全球经济放缓迹象日益明显,国内传统出口型企业经营形势十分困难,国内消费者收入预期在下降,这也减缓了人们对于家电产品的消费意愿。

换个角度分析,国内家电需求无论在一二级大城市还是在三四级城镇市场,均面临增速放缓的压力。一二级大城市的消费者购买力较强,但家电产品的在城市家庭的普及率已经接近饱和,老旧产品的更新换代和购买新房的新增需求是拉动大城市家电销售的两大主力。而目前国内的整体经济环境,特别是经济增速放缓带来的消费者预期收入下降,以及房地产市场销售量急剧下滑的局面,对上述两大家电需求形成了抑制。三四级城镇以及农村市场,空调等产品的普及率还有提升空间,但此类市场消费群体的购买力较弱,消费者对产品价格较为敏感。与大城市居民相比,三四级城镇与农村居民收入规模与增速较低,目前5%左右的CPI水平会对居民实际消费水平造成较大影响。即使2007年以来国家推行家电下乡政策,对农民采购家电产品提供补贴,但这只能对中低端家电产品销售带来推动。对于家电厂商而言,此类产品本身毛利不高,再加上销售费用和后续服务支出,企业获利空间有限。

基于上述判断,我们分析四季度甚至09年上半年,国内家电市场销售增速仍可能进一步放缓,这将会对家电企业形成较大的经营压力。

3.3出口市场不容乐观

在国内市场需求放缓的同时,家电行业出口业务也面临较大挑战。一方面,空调、洗衣机等产品出口仍以OEM模式为主,高销量低毛利的局面没有从根本上改变,出口业务盈利提升存在较大困难。另一反面,美国次贷危机的深化进一步强化了市场对全球经济放缓的担忧,美国消费者信心指数6月份创下了41.4的近30年来单月值,而美、日、欧等全球经济重要的地区近半年来采购经理人指数(PMI)也呈现下降趋势,表明当前全球经济特别是发达国家经济增速放缓更加明显,海外市场对家电产品的需求将受到冲击。此外,欧美国家对进口家电产品环保标准的提升、部分地区贸易壁垒提高都将对家电企业出口业务形成障碍。

3.4关注宏观层面的变化

家电行业的景气周期与宏观经济变动趋势有着较强的相关性。在全球经济放缓以及国内CPI逐步回落的背景下,央行近期下调贷款利率和准备金率,宏观调控结构性放松的信号比较明显。我们认为国家后续还可能继续出台刺激内需方面的政策以保持国内经济的持续增长。

关注政策层面变化对家电行业带来的潜在积极影响。为了防止出口下滑和以及工业企业利润增速下滑可能带来国内经济硬着陆的风险,国家在保持适度从紧的货币政策前提下,正在调整宏观调控的结构与力度。对于家电行业而言,重点关注国家在信贷、税收、消费等方面政策变化可能带来积极影响。一是,信贷政策的结构性放松。近期央行“两率”调整释放出来的对中小企业和出口制造业的信贷倾斜信号,家电企业将会受益于银行信贷融资环境的改善。二是,税收政策调整可能带来的机会。市场预期国家将会对增值税进行改革,个人所得税税前扣除额也可能大幅提高,这将有效减轻企业和个人的税收负担,对推动国内市场消费、改善家电企业盈利将会起到积极作用。三是,家电下乡政可能由试点向全国全面推开。2007年实行的家电下乡政策试点取得了良好的成效,农村消费者与家电企业实现了双赢。家电下乡的政策如果在08年底或09年全面推开,将会对冰箱、洗衣机等白电厂商国内市场销售起到积极的拉动作用。因此,我们认为宏观经济政策变化,虽然不会从根本上扭转家电行业增速放缓的趋势,但会有效提高家电企业抵御行业周期波动的能力,有利于行业的长期平稳发展。

四、把握行业龙头,关注二线成长个股

4.1调低行业评级至“中性”

展望四季度行业发展趋势,我们认为随着内销和出口市场的销售放缓,家电上市公司整体盈利将出现显着回落,甚至四季度盈利可能出现同比下滑的状况。虽然目前家电板块08年动态P/E相对A股市场整体水平有15%左右的折让,但考虑到行业基本面走弱的趋势已经确立,且在短期之内行业整体的销售状况难有显着回升可能,因此我们调低家电行业投资评级至“中性”。需要指出的是,行业的周期性下降会带来企业盈利和投资机会的减少,但从长期发展趋势来看,我们仍看好具备全球性产业规模优势、龙头企业拥有定价能力,产品普及率提升有较大空间的白色家电子行业;不看好缺乏核心部件配套能力,缺乏产品定价能力的国内黑色行业。

4.2把握行业龙头,关注二线成长个股

我们认为在行业基本面走弱和证券市场低迷的双重背景下,投资者采取积极防御的投资策略是抵御市场风险的有效办法。对于家电行业个股的投资选择,我们建议投资者从两个层面把握短期市场阶段性的机会:一是,看好行业龙头抵御经济周期波动的能力,看好其长期投资价值。具备规模优势和核心竞争实力的家电龙头企业,能够凭借自身销售渠道优势、加大新品销售比重、加强内部成本和费用控制,实现销售和净利润的双重增长。我们认为空调行业龙头格力电器、美的电器,以及冰箱业务龙头青岛海尔,豆浆机行业龙头九阳股份等企业已经具备这种超越行业周期波动的能力。二是,积极关注基本面出现积极变化,未来成长性较好的二线品牌,建议投资者关注小天鹅A和合肥三洋。小天鹅A的主要看点在于美的电器入主之后,加强了成本采购控制和销售及管理费用压缩,企业盈利能力得到提升。合肥三洋近期制定了“三年翻三番”的经营目标,公司通过加强渠道覆盖面和一线销售激励,提高滚筒洗衣机等高端产品销售比重等方式,使得公司未来销售和盈利保持能够保持同比大幅增长。

五、风险提示

行业面临的主要风险因素包括:国际经济衰退以及国内经济增速放缓,造成家电产品出口市场和国内需求的下降;原材料、人工等成本高企造成企业盈利下滑;人民币升值造成企业汇兑损失增加等。

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